Trotz der medialen Aufmerksamkeit ist der Ausgang der US-Wahlen nicht das einzige wichtige Thema für Anleger. Die Aktienmärkte haben auf die Quartalsergebnisse der Unternehmen reagiert, und die geldpolitischen Maßnahmen der Zentralbanken wirken sich auf den Devisenmarkt aus. Geopolitische Ereignisse beeinflussen weiterhin die Rohstoffpreise. Auffällig ist jedoch erneut die Entwicklung an den Staatsanleihemärkten, insbesondere der Anstieg der Laufzeitprämie für 10-jährige US-Treasuries.
Welche Rolle spielt die Laufzeitprämie?
Im Jahr 2013 schuf Ben Bernanke, der damalige Vorsitzende der US-Notenbank (Fed), eine analytische Grundlage für diesen Begriff, indem er den 10-jährigen Nominalzins in seine Bestandteile zerlegte: die Inflationserwartungen, die Erwartungen hinsichtlich der künftigen Entwicklung der kurzfristigen Treasury-Renditen und die Laufzeitprämie.
Deren wirtschaftliche Bedeutung ist klar: Die Laufzeitprämie ist die Entschädigung, welche Anleger für das Risiko verlangen, dass sich die Zinsen während der Laufzeit einer Anleihe ändern können. Mit anderen Worten: Es handelt sich hierbei um einen finanziellen Anreiz, lang laufende Anleihen zu halten, anstatt lediglich in kurzfristige Treasury Bills zu investieren, die bei Fälligkeit ersetzt werden.
Die Prämie lässt sich nicht direkt messen – sie muss geschätzt werden. Das Ergebnis kanndabei je nach verwendeter Berechnungsmethode unterschiedlich ausfallen. Doch unabhängig von der Methode erreichte die Laufzeitprämie Ende Oktober ein Einjahreshoch. Im Oktober 2023 hatte die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen (T-Notes) kurzzeitig ein Niveau von 5,00% überschritten. Ende Oktober 2024 lag sie bei 4,28%, nachdem sie im Monatsverlauf um 50 Basispunkte (Bp.) gestiegen war.
Doch was haben die US-Wahlen mit dieser finanziellen Variable zu tun? Das Wahlergebnis wird für die Fiskalpolitik der USA in den nächsten Jahren ausschlaggebend sein (und die Fähigkeiten des nächsten Amtsinhabers im Weißen Haus auf die Probe stellen).
Bedeutet der jüngste Anstieg der Laufzeitprämie, dass sich die Anleger allmählich Sorgen darüber machen, wie sich der Wahlausgang auf das Haushaltsdefizit der USA und die Höhe der US-Staatsschulden auswirken könnte?
Im August 2023 stufte die Ratingagentur Fitch Ratings das Kreditrating der USA herab. Als die Rendite der 10-jährigen T-Note einige Monate später die (symbolische) Schwelle von 5% erreichte, brachten einige Marktbeobachter diese beiden Faktoren miteinander in Verbindung.
US-Finanzministerin Yellen erklärte damals, der Anstieg der Anleiherenditen spiegele die wirtschaftliche Stärke der USA und nicht das steigende Haushaltsdefizit wider. Der Rückgang der langfristigen Anleiherenditen in den darauffolgenden Wochen – trotz der Herabstufung des US-Rating-Ausblicks durch Moody’s von „stabil“ auf „negativ“ im November 2023 – scheint Yellens Einschätzung zu bestätigen.
Doch was wird dieses Mal passieren?
Dynamik der US Wirtschaft hält an
Im dritten Quartal verzeichnete die US-Wirtschaft ein annualisiertes Wachstum von 2,8%, das von einem beträchtlichen Anstieg des privaten Verbrauchs um 3,7% und einem Wachstum der Investitionen außerhalb des Wohnungsbaus von 3,3% getragen wurde. Damit ist die Binnennachfrage in den USA alles andere als schwach.
Der Arbeitsmarktbericht vom 1. November war daher eine unangenehme Überraschung. Die Zahl der im Oktober geschaffenen Arbeitsplätze lag deutlich unter den Markterwartungen (+12.000 statt +70.000 laut Konsensschätzung; zudem sank die Zahl der Arbeitsplätze im Privatsektor um 28.000). Die Zahlen für die beiden Vormonate wurden ebenfalls nach unten korrigiert – um insgesamt 112.000.
Diese enttäuschende Entwicklung ist wahrscheinlich überwiegend auf die Folgen der Hurrikane Helene und Milton zurückzuführen, die Florida Ende September und Anfang Oktober heimsuchten; das US-Bundesamt für Arbeitsstatistik konnte ihre Auswirkungen jedoch nicht genau quantifizieren. Darüber hinaus belastete der Streik bei Boeing die Industrie (-44.000 Arbeitsplätze im Segment Transportmittelherstellung).
Die Arbeitslosenquote lag unverändert bei 4,1%, und die Zahl der wöchentlichen Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung kehrte Ende Oktober nach den wetterbedingten Betriebsunterbrechungen auf ihr normales Niveau zurück.
Die vor dem Arbeitsmarktbericht veröffentlichten Daten der JOLTS-Umfrage zu offenen Stellen und Personalwechseln im September bieten wahrscheinlich ein klareres Bild. Der Umfrage zufolge ist der Arbeitsmarkt im Vergleich zu den letzten Jahren weniger angespannt und kehrt zu einem besseren Gleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage zurück.
Die geldpolitischen Entscheidungsträger der US-Notenbank (Fed) hatten davor gewarnt, den Arbeitsmarktbericht für Oktober unkritisch zu betrachten, da bestimmte Faktoren die Daten verzerrt haben könnten. Tatsächlich wurde der Bericht von den Anlegern ignoriert. Bei Handelsschluss am 1. November lag die Rendite der 10-jährigen T-Note bei 4,38%.
Vergessen Sie die Fed nicht!
Nur zwei Tage nach den US-Wahlen müssen sich die Anleger bereits auf die nächste Sitzung der Fed konzentrieren. Die Märkte und die Ökonomen rechnen fest mit einer Zinssenkung um 25 Bp. – das übliche Ausmaß eines Zinsschritts.
Von besonderem Interesse wird dabei die Pressekonferenz des Fed-Vorsitzenden Powell sein. Dabei geht es vor allem um die Frage, wie Powell mit den jetzt gemäßigteren Markterwartungen hinsichtlich einer raschen Lockerung der Geldpolitik umgehen wird, nachdem sich die Fed im September für eine drastische Zinssenkung um 50 Bp. entschieden hatte.
Schon vor Beginn des Lockerungszyklus waren Zinssenkungen an den Futures-Märkten weithin erwartet worden. Jeder Aspekt, der die Anleger dazu veranlasste, ihre Erwartungen anzupassen, löste erhebliche Kursbewegungen aus, die durch die Ungewissheit vor den Wahlen noch verstärkt wurden. Neben dem Anstieg der Laufzeitprämie und der robusten Verfassung der US-Wirtschaft ist dies der dritte Faktor, der den jüngsten Anstieg der Renditen entlang der gesamten Kurve verursacht hat.
Auswirkungen auf die Renditen in der Eurozone
Der Anstieg der Rendite 10-jähriger deutscher Bundesanleihen um 27 Bp. im Oktober ist wahrscheinlich ausschließlich darauf zurückzuführen, dass die Kursbewegungen an den Anleihenmärkten der Eurozone jenen der US-Treasuries folgen. Das BIP-Wachstum von 0,4% im dritten Quartal war möglicherweise weniger stark, als es auf den ersten Blick erscheint, da einmalige Faktoren wie die Olympischen und die Paralympischen Spiele in Paris die Konsumausgaben angekurbelt haben.
Der Rückgang der Investitionsausgaben in den wichtigsten Volkswirtschaften der Eurozone spiegelt die schwächeren Ergebnisse der Unternehmensumfragen wahrscheinlich angemessener wider.
Der vorläufigen Schätzung zufolge übertraf die Inflation in der Eurozone im Oktober die Markterwartungen und lag im Vergleich auf Jahressicht bei 2,0%, gegenüber 1,7% im September. Zurückzuführen war dies auf spezifische, einmalige Faktoren. Die Kerninflation und die Dienstleistungsinflation blieben mit 2,7% bzw. 3,9% unverändert.
Unserer Ansicht nach werden diese Zahlen den allmählichen Rückgang der Inflation in Richtung des Zielniveaus der Europäischen Zentralbank (EZB) von 2% für die Kerninflation nicht ernsthaft gefährden, denn die schlechten Wachstumsaussichten in der Eurozone dürften sowohl die Preise als auch die Löhne unter Abwärtsdruck setzen. Vor diesem Hintergrund haben mehrere EZB-Vertreter begonnen, über das Risiko einer dauerhaften Unterschreitung des Inflationsziels zu sprechen.
Aus unserer Sicht hat die EZB daher die Möglichkeit, die Zinsen weiter zu senken. Der Anstieg der Rendite 10-jähriger deutscher Bundesanleihen auf über 2,40% am 1. November scheint die wirtschaftliche Realität und die Aussicht auf weitere Zinssenkungen nicht angemessen widerzuspiegeln.
Erwähnenswert ist auch, dass Isabel Schnabel, Mitglied des Direktoriums der EZB, Ende Oktober erklärte, die US-Wahlen seien „ein wichtiges Ereignis“, das „je nachdem, wie sie ausgehen, für die Geldpolitik von großer Bedeutung sein könnte“.
Besser lässt sich die künftige Entwicklung wohl nicht beschreiben.
