Gewinnberichte und aktuelle Wirtschaftsdaten haben dafür gesorgt, dass die Investoren weitgehend entspannt in die Sommerpause gehen können. Für dieses Gefühl der relativen Ruhe gibt es mehrere Gründe – und anstatt Selbstzufriedenheit zu signalisieren, halten wir sie für gerechtfertigt.
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Die Indizes für die erwartete Marktvolatilität sind nach dem Höchststand vom „Liberation Day“ weiter gesunken. Sie befinden sich nun nahe ihrem Jahrestiefstand und unterhalb der langfristigen historischen Durchschnittswerte. (siehe Abbildung 1).
US-Inflation: Geringer Einfluss der Zölle
Der US-Verbraucherpreisindex (CPI) vom Juli beruhigte die Investoren hinsichtlich der Auswirkungen der US-Einfuhrzölle auf die Ladenpreise. Trotz der wiederholten Behauptung einiger Beobachter, die Verbraucher würden die Zölle der Trump-Regierung bezahlen müssen, gibt es bisher wenig Anhaltspunkte dafür.
Unserer Schätzung nach ist die US-Regierung auf dem Wege, etwa 177 Milliarden US-Dollar mehr an Zollgebühren einzufahren, als das ohne eine Änderung der Zollsätze der Fall gewesen wäre. Unseren Berechnungen zufolge sind die Konsensschätzungen für die Unternehmensgewinne (sowohl in den USA als auch außerhalb) seitdem „Liberation Day“ um etwa 152 Milliarden US-Dollar gefallen.
Die Zölle wurden weitgehend von den Unternehmen getragen, da sie nun teurere Waren in die USA importieren. Sie haben zwar versucht, die höheren Kosten auf die Verbraucher abzuwälzen, aber die Warenpreise steigen nur moderat schneller als vor der Einführung der Zölle.
Die zusätzlichen Kosten für den Verbraucher betragen wohl höchstens geschätzte 20 Milliarden US-Dollar. Das klingt nach viel, aber der monatliche Warenverbrauch beträgt insgesamt 1,7 Billionen US-Dollar, so dass die durch die Zölle verursachten Zusatzkosten sich auf gerade einmal 0,6 % des Warenverbrauchs belaufen; auf den Gesamtkonsum bezogen ist der Prozentsatz sogar noch geringer.
Wahrscheinlich werden die Unternehmen versuchen einen größeren Anteil der Zollkosten an die Verbraucher weiterzugeben, aber sie müssen möglicherweise auch mit dauerhaft niedrigeren Margen rechnen, bis sie in der Lage sind, in den USA produzierte Vorleistungen und Waren anstelle von Importen zu beziehen.
Nach den jüngsten Abwärtskorrekturen der US-Arbeitsmarktdaten (ohne Landwirtschaft) und zwei Inflationsveröffentlichungen in Folge, die den Markterwartungen entsprachen, scheint die Wahrscheinlichkeit zu steigen, dass die US-Notenbank die Leitzinsen im September senkt.
Zweites Quartalsergebnis: Über den Erwartungen
Die Berichtssaison für das 2. Quartal ist besser als erwartet verlaufen. Allerdings waren nicht alle Berichtszahlen gut. Die absoluten Gewinnwachstumsraten für den US Russel Value Index und Europa waren gegenüber dem Vorjahr schwach, nur nicht so schlecht wie befürchtet.
Die Gewinnwachstumsrate von 10,8 % im Jahresvergleich für den S&P 500 verschleiert die Tatsache, dass das Gewinnwachstum hauptsächlich von NASDAQ-Unternehmen kommt, während der Value-Teil dieses breiten Index nur geringe Zuwächse verzeichnete.
Die Gewinne des Technologiesektors wurden weiterhin durch Investitionen in Zusammenhang mit der KI angetrieben, wobei sie vor den Zollauswirkungen vergleichsweise geschützt sind. Die Einkünfte dieses Sektors stammen eher aus dem Dienstleistungs- als aus dem Warenbereich.
Unterdessen hat der Value-Anteil des S&P 500 unter der stärkeren Gewichtung der Öl-, Auto- und Managed Healthcare“(etwa: gesteuertes/geplantes Gesundheitswesen) im Index gelitten. Die Ergebnisse der ersten beiden Branchen haben das Gesamtergebnis für europäische Aktien ebenfalls stark belastet (siehe Abbildung 2).
Wichtiger als die absoluten Wachstumsraten ist wohl das Ausmaß der Gewinnüberraschungen. Üblicherweise liegen die tatsächlichen Gewinne 3 bis 4 % über den Konsensprognosen, da die Unternehmen vor der Berichtssaison meist die Schätzungen der Analysten nach unten orientieren. Anschließend gelingt es den Unternehmen irgendwie diese nach unten korrigierten Erwartungen zu übertreffen.
In dieser Saison betrugen die Überraschungen zwischen 5 und 10 %, was darauf hindeutet, dass die Prognosen der Analysten, die mit erheblichen Gewinneinbrüchen aufgrund der Zölle rechneten, übertrieben pessimistisch waren.
Das soll nicht heißen, es hätte keine Auswirkungen gegeben: Auf die Zollankündigungen des „Liberation Day“ folgten deutliche Abwärtskorrekturen von Gewinnprognosen. Am Ende waren die Auswirkungen jedoch geringer als befürchtet.
Einkaufsmanagerindizes und Handel
Die Botschaft der Einkaufsmanagerindizes unterschied sich im Juli wenig von der in den Vormonaten: Der Dienstleistungssektor hält sich gut, wohingegen das verarbeitende Gewerbe weiterhin zu kämpfen hat. Die Anzahl der Ergebnisse, die über und derjenigen, die unter den Erwartungen lagen, war ungefähr gleich hoch.
Die neuesten Zahlen kamen aus der Eurozone, nämlich aus Italien und Spanien (siehe Abbildung 3). Die starken Zahlen beider Länder im Dienstleistungssektor wurden durch schwächere Ergebnisse in Deutschland und Frankreich wieder zunichte gemacht, so dass die Daten für die Eurozone mit 51,2 nur knapp unter dem Konsens lagen.
Die vielleicht größte Überraschung bei den Veröffentlichungen der Daten für Juli lieferte der China Caixin Services Sector Index. Er sprang von 50,6 auf 52,8 statt wie erwartet auf 50,4 zu fallen. Diese Zahl war auch viel besser als der amtliche Stand des Dienstleistungs-PMI von 50,1.
Ähnlich überraschend war die kräftige Wachstumsrate der Importe und Exporte des Landes. Das war ein Hinweis darauf, dass die US-Zölle die Vitalität des chinesischen Fertigungssektors bisher noch nicht gemindert haben. Die Vorwegnahme von Zöllen dürfte einen Teil der verstärkten Aktivitäten erklären. Die Ausfuhren in die USA sanken nichtsdestoweniger um 22 %, was dem Rückgang in den drei vorangegangen Monaten entsprach.
Der Grund für den Anstieg der Exporte insgesamt liegt in der Zunahme der Ausfuhren nach Europa um 9 %, währen der größte Teil der Ausfuhren in die USA durch Exporte in die ASEAN-Länder ausgeglichen wurde. Die US-Importe aus der ASEAN-Region stiegen um einen entsprechenden Betrag (siehe Abbildung 4).
Die Aussichten für das verarbeitende Gewerbe in China sind dennoch herausfordernd: Es ist unwahrscheinlich, dass die Maßnahmen im Vorfeld der Zölle im gleichen Tempo fortgesetzt werden. Viel wird dabei vom Ergebnis der Handelsgespräche zwischen den USA und China abhängen. Die USA sind sich des Verlagerungsphänomens bewusst und werden versuchen, es einzudämmen, während Europa befürchtet, zur Müllhalde für chinesische Produktionsüberschüsse zu werden.
