Die Schockwellen nach dem überraschenden Ergebnis der US-Wahlen erschüttern weiterhin die Märkte.
Wenn man den Anlegern vor den Wahlen in diesem Monat gesagt hätte, dass Donald Trump nicht nur Staatspräsident der USA werden, sondern auch die Mehrheit der Wählerstimmen auf sich vereinigen und die Republikaner zudem beide Kongresskammern kontrollieren würden, hätten sie sicherlich eine starke positive Reaktion an den Aktienmärkten der USA vorhergesehen.
Was die Märkte außerhalb der USA angeht, hätte man sowohl mit einer positiven als auch mit einer negativen Reaktion rechnen können, wobei die positiven Argumente sich auf ein höheres und dem Rest der Welt zugutekommendes Wachstum in den USA hätten stützen können, und die negativen Argumente auf das Risiko hoher Zollschranken.
Mit Blick auf die Anleihemärkte hätte der Konsens vermutlich eine höhere Effektivverzinsung verlangt, nämlich aufgrund beschleunigten Wachstums, höherer Inflation und weniger Leitzinssenkungen durch die US-Notenbank.
Die bisherige Reaktion der Märkte stimmt weitgehend mit diesen Erwartungen überein, aber es gab trotzdem ein paar Überraschungen. Die ursprünglich positive Reaktion der US-Aktien hat sich in den letzten Tagen teilweise umgekehrt (siehe Diagramm 1).
Ein kleiner Rückschlag nach der anfänglichen Euphorie war ja vorauszusehen, aber die Negativrenditen der letzten Woche konzentrierten sich vor allem auf zwei Sektoren: Technologie und Gesundheitswesen.
Der Rückgang in letzterem Segment spiegelt die Bedenken in Zusammenhang mit dem Vorschlag, Robert F. Kennedy Jr. mit dem Amt des Ministers für Gesundheit und Humandienstleistungen zu betrauen.
Die Kurseinbußen bei den Technologiewerten gehen nicht auf irgendeine bestimmte Information zurück. Sie haben eher mit der Entwicklung auf dem Anleihemarkt zu tun.
Reaktion am Anleihemarkt – relativ verhalten
Während sich die Aktienmärkte infolge des Wahlergebnisses deutlich bewegten, fiel die Reaktion an den Anleihemärkten vergleichsweise gedämpft aus. Auf dem Höhepunkt der Rally erreichte der S&P500-Index ein Plus von über 5 %, die Rendite der 10-jährigen US-Treasury zog jedoch nur um knapp 15 Basispunkte (Bp) an.
Die Marktprognose für den amtlichen Tagesgeldsatz in einem Jahr stieg um nur 25 Bp. Dieser Anstieg kann wohl als niedrig bezeichnet werden, angesichts der Besorgnisse des Marktes: der potenziell inflationäre Einfluss höherer Zölle, eine erhebliche Angebotsminderung auf dem Arbeitsmarkt aufgrund begrenzter Einwanderung und geplanter Massendeportationen sowie ein signifikanter Anstieg des Haushaltsdefizits und der Staatsverschuldung aufgrund von Steuererleichterungen.
Erhebliche Zweifel erschweren die Preisbildung
Die Erklärung liegt wohl in der erheblichen Unsicherheit, was die tatsächliche weitere Entwicklung in diesen Fragen angeht. Trump (wie die meisten Politiker) sagte im Wahlkampf alles Mögliche – was er jedoch letztendlich umsetzt, bleibt unklar. Darüber hinaus hängt die Politik nicht allein von ihm ab, auch der Kongress wird mindestens etwas Einfluss haben. Infolgedessen werden die Anleihemärkte sich vielleicht nicht in der Lage sehen, größere Veränderungen der Zukunftsperspektiven einzupreisen, da die Zukunft einfach zu ungewiss ist.
Nichtsdestoweniger haben sich die Anleiherenditen geändert, und dies ist wohl die Erklärung für den jüngsten Rückgang bei den Technologie-Aktien, nach dem anfänglichen Höhenflug. Unmittelbar nach der Wahl stiegen sowohl die Anleiherenditen als auch die Aktienmärkte in Vorwegnahme beschleunigten Wachstums (siehe Diagramm 2).
Die Erwartung beschleunigten Wachstums ist zwar positiv für Technologiewerte, aber der Sektor reagiert besonders empfindlich auf Zinsbewegungen: Ein größerer Anteil seiner Erträge liegt nämlich weiter in der Zukunft als auf anderen Sektoren und eine Veränderung des Diskontsatzes wirkt sich stärker auf den aktuellen Nettowert dieses Ertragsstroms aus.
Es war vielleicht erwartbar, dass der anfängliche Anstieg der Renditen von US-Staatsanleihen zu einem Rückgang des technologielastigen NASDAQ-Indexes führen würde, da jedoch die Renditen schnell fielen, gewann der Wachstumsfaktor die Oberhand.
In der Folge zogen die Renditen der US-Staatsanleihen wieder an und der NASDAQ war rückläufig. Sobald sich die Renditen jedoch stabilisieren, dürfte die Aussicht auf steigende Erträge überwiegen. Wir rechnen daher mit einem weiteren Anstieg des Technologie-Indexes. Ein Anziehen der Renditen würde jedoch wahrscheinlich zu einem erneuten Ausverkauf führen.
Die Indexe in Europa und China leiden
Die dritte Prognose – dass die Aktienmärkte außerhalb der USA unter der Nachricht des umfassenden Wahlsiegs der Republikaner leiden könnten – hat sich zum Teil als richtig erwiesen. Die Besorgnisse des Marktes hinsichtlich höherer Zölle konzentrieren sich insbesondere auf China und Europa, und es ist keine Überraschung, dass diese Aktienmärkte hinterherhinkten.
Der Zuwachs des S&P500-Indexes vom 4. bis 18. November beträgt immer noch 3,2 %, der des NASDAQ 100 2,9 % und der des Small-Cap Russel 2000 4,0 %, wohingegen der MSCI-Europe-Index 1,4 % und der MSCI China 2,4 % einbüßten. Die Zollsorgen kommen zu bereits vorher bestehenden Zweifeln an den Wachstumsperspektiven in beiden Regionen hinzu. Für die Performance dieser Märkte im Jahr 2025 dürfte es entscheidend sein, welche Entwicklung Verhandlungen über Handel und Zölle nehmen.
