Im Juni 2023 – nachdem ein bei einem Konzert aufgenommenes Foto in den sozialen Medien die Runde gemacht hatte – gab der Vorsitzende der US-Notenbank zu, seit 50 Jahren ein Fan der kalifornischen Rockband The Grateful Dead zu sein. Vor kurzem machte er erneut einen Abstecher in die Popkultur, als er am 16. April eine Rede zum Wirtschaftsausblick mit einem Zitat aus Ferris Bueller’s Day off abschloss: „Life moves pretty fast“ (Das Leben ändert sich sehr schnell), um zu unterstreichen, wie schwierig es ist, Prognosen zu machen.
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Jerome Powell erinnerte seine Zuhörer auch daran, dass die Fed gut aufgestellt sei, um abzuwarten, bis sich der „Zollstaub“ gelegt habe, bevor sie eine Anpassung ihrer Geldpolitik in Erwägung ziehe.
Liebhaber von Ferris Bueller’s Day off werden sich erinnern, dass der von Matthew Broderick gespielte Abiturient an seinem freien Tag eine Ökonomiestunde verpasst, in der der Lehrer erläutert, in welchem Maße der Hawley Smoot Act die Weltwirtschaftskrise damals verschärfte (mit diesem Gesetz wurden 1930 die Zölle in den USA massiv erhöht).
Ob diese Anspielung im Film die Tirade von Präsident Donald Trump ausgelöst hat, der Jerome „Too late“ Powell aufforderte, nun die Leitzinsen sofort zu senken, bleibt offen. Ordnungsgemäß endet die Amtszeit Powells als Vorsitzender der Fed im Mai 2026. Trumps Äußerungen werden als eine Infragestellung der Unabhängigkeit der Fed interpretiert.
Nach erneuter harter Kritik von Präsident Trump am 21. April gab der US-Aktienmarkt um 2,4 % nach (weitgefasster S&P 500 Index). Die Kritik aus dem Weißen Haus drückte auch auf den US-Dollar an den Devisenmärkten. Später relativierte Präsident Trump seine Bemerkungen ab und behauptete, er habe nie die Absicht gehabt, Powell zu entlassen, verlangte jedoch erneut vom Vorsitzenden der Fed, die Zinsen zu senken. Jetzt sei ein guter Zeitpunkt dafür, meinte er.
Bei ihrer Pressekonferenz am 17. April hatte die Präsidentin der Europäischen Zentralbank (EZB), Christine Lagarde, die essenzielle Bedeutung der Unabhängigkeit von Zentralbanken hervorgehoben und ihre Solidarität mit Powell bekundet.
Abgesehen vom politisch motivierten Druck: Was sagten uns die Zentralbanken vergangene Woche und was könnten sie uns in den kommenden Monaten mitteilen?
„Ungewöhnlich“ herausfordernde Prognosen
Eine Nachricht kam am 16. April von der Bank of Canada (BoC). Darin war ausdrücklich die Rede von „dem großen Richtungswandel in der US-Handelspolitik und der Unvorhersehbarkeit der Zölle“. Die BoC erklärte, zwei Szenarien für den Weg erarbeitet zu haben, den die US-Handelspolitik einschlagen könnte, und für deren Auswirkungen auf die Wirtschaft.
Zwei Tage zuvor hatte Christopher Waller, ein Gouverneur der Fed, dieselbe Übung absolviert, indem er erläuterte, dass langfristig geltende Zölle von 25 % eine grundlegende Wende in der US-Wirtschaft bedeuten und zu einem rapiden Anstieg der Inflation, einer erheblichen Verlangsamung des Wachstums und steigender Arbeitslosigkeit führen würden.
Das günstigere Szenario sähe vor, dass ein Großteil der angekündigten Importzölle wieder aufgehoben wird, sodass der durchschnittliche Zollsatz bei etwa 10 % liegt (ggü. 2,3 % im Jahr 2024 gemessen an den auf Importe in die USA eingenommen Zöllen). In diesem Falle würde die Inflation vorübergehend auf 3 % steigen und dann wieder auf 2 % zurückgehen, die negativen Folgen für das Wachstum wären begrenzt und die Arbeitslosigkeit bliebe stabil.
Hohe Zölle – und hohe Inflation – würden das Wirtschaftswachstum bedrohen sowie das Rezessionsrisiko erhöhen und somit die Fed zu Zinssenkungen veranlassen. Dagegen wäre eine günstigere Entwicklung – geringere Nachfrage und weniger Inflationsdruck – eine Möglichkeit, die „geduldige“ Herangehensweise an Zinssenkungen beizubehalten, die die Fed seit Jahresanfang praktiziert hat.
Gouverneur Waller brachte es auf den Punkt: „Ja, was ich sagen will, ist Folgendes: Ich gehe davon aus, dass hohe Inflation temporär wäre, und „temporär“ ist ein anderes Wort für vorübergehend“. Diese Äußerung beruhigte die Anleger nach den skeptischen Kommentaren, die zuvor von Jerome Powell zu hören waren.
Inflationserwartungen könnten entscheidend sein
Nicht alle Zentralbanker teilen diese Meinung, nämlich dass die Inflation nicht notwendigerweise Zinssenkungen verhindern wird. Die BoC steht auf dem Standpunkt, dass „die Geldpolitik die Unsicherheit im Handel nicht auflösen und die Auswirkungen eines Handelskrieges nicht ausgleichen kann. Was sie jedoch bewirken kann und muss, ist Preisstabilität für die Kanadier zu gewährlisten“.
Die EZB, die ihre Leitzinsen am 17. April um 25 Bp gesenkt hat (und ihre Geldpolitik bei einem aktuellen Einlagensatz von 2,25 % nicht mehr als restriktiv bezeichnet), unterstrich erneut, dass der Desinflationsprozess gut voranschreite, auch wenn „die Wirtschaftsperspektiven durch die außergewöhnliche Unsicherheit getrübt sind“.
Abgesehen von den üblichen Formeln zum „Sitzung für Sitzung“-Ansatz in der Geldpolitik sagte die EZB-Präsidentin Lagarde, „es ist der beste Zeitpunkt für Datenabhängigkeit“ und fügte hinzu, die EZB müsse sich „für das Unvorhersehbare bereithalten“.
Die Umfrage der EZB unter professionellen Prognostikern (SFP) für das zweite Quartal 2025 ergab eine leichte Aufwärtskorrektur (+0,1 Prozentpunkte) für die Kerninflation für 2025-2027, wobei der Medianwert für die längerfristigen Erwartungen unverändert blieb.
Ein Angebotsschock für die US-Wirtschaft
Lässt man die Möglichkeit von Anpassungen der Zölle auf US-Importe außer Acht, kann man die protektionistische Handelspolitik der neuen Regierung als einen negativen Angebotsschock für die US-Wirtschaft betrachten (nämlich durch rückläufige Güterzufuhr in die USA, Störungen der Lieferketten und einen deutlichen Anstieg der Produktionskosten).
Für den Rest der Welt (ohne Erhebung von umfangreichen Vergeltungszöllen) handelt es sich um einen Nachfrageschock. Darin wird in der Tat das Ziel der Trump-Regierung gesehen, die ihre Zollbarrikade auf die Länder konzentriert hat, die hohe Handelsbilanzüberschüsse mit den USA aufweisen.
Für eine Zentralbank ist es leichter, auf einen Nachfrageschock zu reagieren, da das Ergebnis zu nachlassender Wirtschaftstätigkeit und niedrigeren Preisen führt. Ein Angebotsschock kann trotz verlangsamter Aktivität zu höheren Preisen führen – die so genannte Stagflation. Deshalb hat Jerome Powel gewarnt: „Auch wenn die Zölle mit hoher Wahrscheinlichkeit mindestens einen vorübergehenden Anstieg der Inflation auslösen, könnte dieser Effekt auch von Dauer sein. In diesem Fall würde sich die Fed in einem herausfordernden Szenario befinden, bei dem die Doppelmandat-Ziele unter Druck stehen“.
Seine Aussagen zu Natur der Inflation in Zusammenhang mit Zöllen sind in den letzten Wochen immer vorsichtiger geworden.
Im Protokoll der Märzsitzung des geldpolitischen Ausschusses der Fed zeigten sich dieselben Besorgnisse hinsichtlich der Auswirkungen der Inflation in den nächsten Monaten: Einige Teilnehmer äußerten, der Ausschuss könnte mit „schwierigen Zielkonflikten“ konfrontiert werden, wenn sich die Inflation als hartnäckig erweisen sollte, während sich die Aussichten für Wachstum und Beschäftigung verschlechtern.
Zahlreiche Unsicherheiten anderswo
In ihrem Bericht zur Geldpolitik vom April unterscheidet die BoC „zwei Schichten der Handelsunsicherheit“.
Die erste Schicht ist gut bekannt und dürfte sich im Laufe der Zeit regeln lassen. Sie betrifft Art und Umfang der von den USA eingeführten Zölle und alle Gegenmaßnahmen von Handelspartnern der USA, deren Dauer sowie das Ergebnis künftiger Handelsgespräche.
Die zweite Unsicherheitsschicht betrifft die Reaktion der Wirtschaftsakteure auf diese zahlreichen Unsicherheiten und deren Folgen.
Die mangelnde Vorhersehbarkeit der Art und Weise, in der die privaten Haushalte und die Unternehmen sich auf die Zölle einstellen würden, ist der Grund dafür, dass eine Reaktion der Zentralbanken auf den außerhalb der USA drohenden Nachfrageschock sich als kompliziert erweisen könnte.
Die Andeutung einer fortgesetzten Lockerung der Geldpolitik, wie sie die EZB-Präsidentin Lagarde aussprach, wird die Wirtschaftsakteure wohl beruhigen, denn sie verbreitet Optimismus hinsichtlich des Rückgangs der Inflation und erinnert daran, dass die Wachstumsrisiken auf dem Rückzug sind.
Der Gouverneur der Banque de France, François Villeroy de Galhau sagte, das Inflationsrisiko in Zusammenhang mit den handelspolitischen Spannungen erscheine ihm „eher gering“ und „möglicherweise sogar rückläufig“.
Die positive Botschaft der EZB wurde deutlich und klar gehört (siehe Diagramm 2): Angesichts erheblicher Abwärtsrisiken für das Wachstum und der beträchtlichen handelspolitischen Unsicherheit ist die Hemmschwelle für weitere Zinssenkungen bei der EZB niedrig. In der Tat prognostizieren die Märkte und die Ökonomen eine Reihe von Zinssenkungen bis Jahresende.
Bei der letzten EZB-Pressekonferenz war eine interessante Äußerung zum Niveau des neutralen Zinssatzes zu hören. Die EZB-Präsidentin Lagarde bekräftigte, der Begriff des neutralen Zinssatzes sei von Nutzen in einer Welt, die keinem Schock ausgesetzt ist, da es sich per Definition um den Leitzinssatz handelt, der bei einer ausgewogenen Wirtschaftslage wirkungslos wäre.
Klar ist, dass die Schocks, die Anleger und Märkte seit Jahresbeginn erlebt haben, noch viele Monate nachwirken werden. Die genannte Bemerkung der EZB-Präsidentin ließe sich als ein Mittel interpretieren, jede interne Debatte einzuhegen, die verhindern könnte, was der Chef der französischen Zentralbank François Villeroy de Galhau als „agilen Pragmatismus“ bezeichnete.
Abgesehen von den oben besprochenen makroökonomischen Faktoren können jedoch die Anleger nie dagewesene Schocks auslösen, nämlich durch eine massive (plötzliche oder schleichende) Abkehr von auf US-Dollar lautenden Vermögenswerten.
Jerome Powell bemerkte am 16. April, „die Märkte sind geordnet und funktionieren fast so, wie man es erwarten würde“, in einem Umfeld hoher Unsicherheit.
Er kam zu dem Schluss, ein Eingreifen sei nicht erforderlich, wobei er jedoch betonte, die Fed sei „absolut“ bereit, anderen Zentralbanken falls nötig über ihre Swap-Linien US-Dollar-Liquidität zu liefern.
Der Gouverneur der Banque de France sieht im aktuellen Umfeld ein „ stürmisches Meer“, das einen klaren Kurs und eine solide Navigationskarte erfordet.
Wir hoffen, dass die Zentralbanker nicht gezwungen sein werden, ein Zitat aus Steven Spielbergs Film „Jaws“ („Der weiße Hai“) zu bemühen. Dieser berühmte Satz wird zitiert, wenn einem klar wird, dass der Werkzeugkasten nicht ausreicht, um die anstehenden Probleme zu lösen: „Du wirst ein größeres Boot brauchen.“
